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政治局会议对经济和市场走势有何意义? 中金详细解读

(原标题:中金:政治局会议对市场的含义)

(原标题:中金:政治局会议对市场的含义)

来源:中金点睛

中央政治局会议强调加大宏观政策调节力度,扎实稳住经济;对房地产、基建投资、资本市场、平台经济等领域均有较为积极的表态,充分回应市场关切,对经济与市场走势意义重大。中金公司总量以及行业就此联合解读。

面对新冠肺炎疫情和乌克兰危机导致的风险挑战增多,会议强调高效统筹疫情防控和经济社会发展,加大宏观政策调节力度。会议充分回应了市场关切,对房地产、资本市场、平台经济等领域均有积极的表态,新闻稿也一改晚间发布的惯例,午间即发布,传递稳增长信号,有助于稳定市场预期,股市、汇率在会议公告发布后均有积极反应。

风险:政策变化或基本面修复不及预期;疫情影响超预期

宏观

整体观点:积极回应市场关切

面对新冠肺炎疫情和乌克兰危机导致的风险挑战增多,会议强调高效统筹疫情防控和经济社会发展,加大宏观政策调节力度。会议充分回应了市场关切,对房地产、资本市场、平台经济等领域均有积极的表态,新闻稿也一改晚间发布的惯例,午间即发布,传递稳增长信号,有助于稳定市场预期,股市、汇率在会议公告发布后均有积极反应。

会议强调要努力实现预期目标,但我们也要注意,经济增速目标5.5%左右本身是一个有弹性的设置。会议要求“要加大宏观政策调节力度,扎实稳住经济,努力实现全年经济社会发展预期目标,保持经济运行在合理区间”,整体延续了前期政策基调。会议强调要加大宏观政策调节力度,不过经济社会发展目标是一套目标体系,包含经济增长、物价稳定、收入提升、扩大就业等诸多方面,而非单一的GDP增速目标。

会议强调“疫情要防住、经济要稳住、发展要安全”,并在“统筹疫情防控和经济社会发展”前面加上了“高效”。面对Omicron疫情传染性高的特点,会议强调“最大限度减少疫情对经济社会发展的影响”。从严从实抓好疫情防控工作仍是下一阶段的重要任务,在最短时间内有效控制疫情、推动经济活动恢复正常,在某种程度上是最有效的稳增长措施。

货币政策宽松已经较为前置,结构性政策或将进一步发力,灵活的价格型政策也将发挥作用。总的来看,总量性的货币政策宽松已经相对前置。本次政治局会议强调“用好各类货币政策工具”,表示货币政策可能仍将以我为主,继续保持相对宽松的状态,为实体经济提供支持;但同时,在美联储加息、人民币汇率近期波动较大的背景下,排序更靠前的政策工具仍然是结构性的货币政策(以各类再贷款工具为主)以及灵活有效、信号意义不强的利率下调(包括存款利率定价机制改革、通过MPA考核引导银行有序下调利率等)。

土地出让收入下行和抗疫支出虽对财政支出造成压力,但基建配套社会融资要求或边际放松,今年全年广义基建投资有望实现我们此前预计的6-8%区间的上限(远高于去年的0.2%),但破10%的概率不高。会议指出要“强化土地用能环评等保障,全面加强基础设施建设”,结合近期央行印发的《关于做好疫情防控和经济社会发展金融服务的通知》中指出要支持地方政府适度超前开展基建投资,依法合规保障城投合理融资需求,以及中央财经委员会第十一次会议的精神,我们认为后期基建在项目储备、审核和资金等方面的保障程度进一步增加,配套社会资金适度放松,有助于对冲财政资金支出压力。但是我们也认为中央财经委员会第十一次会议更多是从中长期提升基建的重要性,对短期基建投资也是利好,但不是预示者近期基建要大干快上,以致基建投资增长大幅高于我们8%的预期。

地产方面,“房住不炒”大前提不改,但需求端支持各地从实际出发因城施策松监管,供给端优化商品房预售资金监管,将有利于促进楼市企稳改善。需求端自去年4季度以来,多地五限放松,从三四线、到弱二线、到强二线,下调首付比,下调新购房利率40bp,降低交易税,购房补贴。供给端,4月18日央行和外管局23条举措(《关于做好疫情防控和经济社会发展金融服务的通知》)中要求金融机构区别项目风险和集团风险,加大对优质项目的支持力度,并鼓励金融机构稳妥有序开展并购业务。而本次政治局会议提出优化预售资金监管,跨区域之间的流动资金协调有望改善,省内不同地市调配有望加大、省间流动亦不排除。

加大助企纾困力度,通过保供给、稳收入等方式,推动居民消费恢复发展。本次政治局会议明确提出,“发挥消费对经济循环的牵引带动作用”。疫情对消费形成较大冲击,促消费政策首要是保市场主体,加大助企纾困力度。一方面,疫情反弹对消费行为的压制是阶段性的,但对消费供给主体的损害可能是永久性的(比如破产倒闭等),保主体可以稳定消费供给端;另一方面,小微企业、个体户等市场主体,吸纳了大量从业人员,保主体就是保就业、保收入,可以稳定消费需求端。此外,通过消费券、财政补贴、促消费活动等方式,提振短期消费需求;加快冷链物流、农村电商、消费城市等基础建设,改善中长期消费供给。

本次会议自2020年7月政治局会议后再度提及资本市场,有助于稳定市场预期。政治局会议上一次提及资本市场还是在2020年7月,侧重于强调制度建设,偏向中长期。而本次表态则兼顾短期,强调“保持资本市场平稳运行”。针对近期资本市场的波动,会议延续了今年3月16日金融委会议的表述,强调“要及时回应市场关切”;推进注册制、引入长期投资者也有助于稳定市场预期、提振市场信心。

平台整改将完成,支持性政策望出台。此前央行23条举措中也提出“引导平台企业依法合规开展普惠金融业务,最大化惠企利民”,基调或从反垄断和整改转向发挥平台积极作用、推动平台良性发展的阶段。

策略

整体观点:政治局会议继续发力“稳增长”、聚焦市场核心问题

政治局会议继续强调“稳增长”,明确回应市场关心的核心问题。我们在4月中旬开始提示市场关注4月下旬的政治局经济形势分析会定调,总体基调可能依然强调“稳增长”。本次政治局经济形势分析会的内容较为关键,原因在于去年底中央经济工作会议及今年的两会后,内外部形势发了较为重大的超预期变化,根据最新形势及时更新政策方向和定调显得尤为重要。本次政治局经济形势分析会,除了延续中央经济工作会议的基调强调“稳增长”之外,还在政策力度(“抓紧谋划增量政策工具”、“政策的提前量和冗余度”)、纾困帮扶政策、消费、房地产、平台经济、稳外资外贸等方面直接针对市场关心的焦点问题进行了回应和明确,针对性、及时性、力度均较强,这可能也是4月29日市场初步反馈较为积极的原因。

中外周期错位,关注中国“稳增长”及“稳预期”政策落实。年初我们判断2022年 “内滞外胀”背景下,中外政策“内松外紧”、增长“内上外下”。截至目前,宏观环境演绎整体符合我们的预期。但地缘冲突引发的大宗商品大涨、中国疫情防控形势的严峻性,以及稳增长政策落地效果等方面,则出现了一定预期偏差。另外我们也强调,2022年及之后海外主要经济体存在“大胀之后又大滞”的风险。美国一季度GDP初值出现负增长,比预期的更早,表明疫情之下,大规模刺激政策的后遗症叠加供给冲击的负面影响已经开始显现。海外周期见顶下滑愈发明显,通胀可能逐步呈现小周期见顶的趋势,而中国增长到底继续低迷,还是逐步见底回升,值得后续继续观察。整体上,2020年初开始的中外增长及政策周期错位,未来是逐步收敛于中外同步下行,还是中国继续领先、率先复苏,是影响全球及中国资产价格表现的重要宏观变量。目前来看,后者可能是概率相对高一些的情形,这高度依赖于中国稳增长政策落地及疫情防控的进展,本次政治局会议之后如果政策基调抓紧落实,将进一步提高这一情形实现的概率,特别关注房地产与基建、消费、纾困举措及平台经济、疫情防控等方面的举措成效。另外,中美之间监管的沟通,如果取得积极进展,对于稳外资、稳市场也将起到积极作用。

向前看,市场已经具备中线价值。我们此前持续强调,中国“稳增长”遭遇“供给冲击”,市场整体估值已经降低至与历史上大底部相仿的水平,而视稳增长政策落地与疫情防控等供给因素的冲击,盈利可能仍有一定不确定性。不过总体上,市场在近几日反弹前累计回调的时间较长、幅度较大,估值处在相对低位,市场已经具备中线价值。从情绪指标上看,市场日成交前期跌至8000亿元下方,也表明市场情绪指标也有进入“磨底”区间的迹象。从历史经验来看,当这一情绪指标达到当前或比当前更低的水平,往往意味着市场也在进入中线价值区间。从中期角度看,中国内需空间大、韧性强,且政策空间相对充足,不宜对中期前景过度悲观。我们认为,政治局会议政策定调积极,或将有助于提振市场情绪、稳定市场信心,后续继续观察政治局会议定调后“稳增长”、稳预期的举措落地及疫情防控进展来判断中期走势,这是中国市场后续能否持续恢复的关键。

配置上,稳增长相关领域依然有配置价值,同时我们也将综合关注海外通胀走势以及国内“稳预期”举措及疫情防控进展,来观察相关成长板块是否进入反弹修复的拐点。我们将进一步关注俄乌局势及通胀走势、海外紧缩态势、中国稳增长及疫情、中美关系等方面的进展来更新市场走势及风格的判断。

银行

基于政治局会议的内容,我们对三个银行业热点问题进行判断。

信贷投放与信贷投向。根据二三月份央行信贷数据,市场担心信贷需求较弱、银行信贷增长困难、或者面临无处可投的局面。会议提到,要加大宏观政策调节力度,扎实稳住经济,努力实现全年经济社会发展预期目标,保持经济运行在合理区间。基于此,我们判断,全年信贷增速可能会维持去年较高的增速,新增信贷或同比多增。投放相面,我们预计基础设施建设、高端制造业、绿色金融、普惠小微仍然会是主要投向。各家银行之间存在分化,大行和头部区域行对公项目储备较好、信贷增长较快,是支持行业信贷扩张的主力军,而股份行和其他小银行需求较弱、信贷增速较缓。

贷款定价与息差趋势。会议提到要用好各类货币政策工具,又结合4月15日国常会的表述,我们预计银行贷款定价可能面临下行压力,但这并不意味着银行息差会大幅下滑。首先,有能力的银行通过调整资产负债结构稳定息差,包括提升零售贷款、中长期贷款、小微贷款、信用贷款占比。其次负债成本方面,银行压降高成本负债、增加低成本存款的获取,亦有利于稳定息差;另外,近期存款定价自律协会鼓励中小银行存款利率上限下调,并于MPA考核挂钩,监管也引导中小银行调降中长期大额存单利率 。我们认为客户粘性强的银行可实现更快的存贷款增长、且息差更为稳定。

资产质量与信用风险。近期市场较为担心银行房地产敞口的资产质量、以及疫情反复之下零售信贷的资产质量。对于房地产,会议提到支持各地从实际出发完善房地产政策,支持刚性和改善性住房需求,优化商品房预售资金监管,促进房地产市场平稳健康发展 。对于疫情下的零售信贷,银行对符合条件的零售客户提供限期的延期还款服务 。基于此,我们判断多数上市银行可保持房地产敞口损失可控,而对于确实面临风险的非上市小银行,央行于4月6日发布《金融稳定法(草案征求意见稿)》,从法律层面对金融机构风险防范、化解、处置进行了规定,有利于守住不发生系统性风险的底线。

风险:政策推进力度不及预期;经济增速超预期下滑;房地产行业风险扩散。

地产

4月29日,习近平主席主持召开中共中央政治局会议(以下简称“会议”),其中对房地产提出“要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位,支持各地从当地实际出发完善房地产政策,支持刚性和改善性住房需求,优化商品房预售资金监管,促进房地产市场平稳健康发展”。

会议有关房地产的表述内容明确、口吻积极,行业政策优化调整可期。除“房住不炒”、“促进房地产市场平稳健康发展”等通常表述外,有三点内容值得关注:首先,将此前的“支持合理住房需求”具体陈述为“支持刚性和改善性住房需求”,明确了改善性需求亦属于合理住房需求而应予以支持,这对于落实相关政策从而提振销售有重要意义。其次,明确“支持各地从当地实际出发完善房地产政策”,这有助于鼓励地方政府在因城施策框架下更加坚决地出台有利于稳定楼地市运行的一揽子政策,包括但不限于认房认贷标准、按揭利率、首付比例、购房资格、限售条件、税费负担等方面的更进一步有力调整;再次,十分具体地提出了“优化商品房预售资金监管”的要求,这对于缓解房企因预售资金从严甚至过度监管而导致的短期现金流压力,特别是打破信用风险与资金监管相互之间的循环加强,将起到至关重要的作用。

应对房企信用风险的措施可能也将有所发力,房企信用风险或已见底。尽管本次会议通稿并未直接述及房企信用处置问题,但在“有效管控重点风险,守住不发生系统性风险底线”的要求之下,我们认为相关举措也将有所落实。除已明确提出的预售资金监管优化外,在房企纾困方面,例如股债融资、税收缴纳、土地款支付、资产处置、收并购安排、债务重组等,也可能给予相应政策引导。

我们预计市场景气度有望逐步进入修复通道。考虑到上述政策潜在积极变化,我们在《房地产板块当前六大关键问题》中提出的三种政策演进路径及对应的基本面走势情形中,情形1的可能性正在增大。诚然,本轮基本面演绎的复杂性使得政策实施的效果仍待进一步观察,但若上述政策举措能够如期落地,则市场景气度有望在二季度中后段开启复苏,并于三、四季度持续回升。该情形下,我们预计全年销售面积同比-7%、销售金额-2%、开发投资-3%、新开工面积-20%、竣工+4%。

地产/物业股风险收益走好。本次会议政策取态积极,降低了未来基本面预期再度落空的风险,同时当前估值也提供了较高的安全边际,也可加大关注部分明显受益于基本面好转的“弹性”民企。

风险:政策变化或基本面修复不及预期;房企信用端加速恶化;疫情影响超预期。

互联网

4月29日中共中央政治局会议提出,要促进平台经济健康发展,完成平台经济专项整改,实施常态化监管,出台支持平台经济规范健康发展的具体措施。

我们认为,针对平台经济的监管政策出现了积极措辞,这对于缓解过度悲观的预期,有积极的帮助,但本次表态并非突然转向,在此之前,已经有较多铺垫,本次会议相当于再次向市场明确了监管方向:

第一,各项监管措施的陆续推出严格规范了互联网公司的经营行为,净化了网络空气,实现了对弱势群体(中小企业、 劳动者、普通消费者、尤其是未成年消费者)的保护,防止了资本的无序扩张。不过,正因为监管的规范措施是如此严密与周全,已经很大程度上补充完善了对平台的监管政策,因此现在有条件去谈“整改完成”,同时市场也对互联网公司所面临的外部环境有越来越充分的认知。

第二,正如会议中所提到的,新冠疫情和乌克兰危机导致风险挑战增多,这是两会时期还没有发酵的新情况,但在上述负面因素拖累我们增长目标的前提下,我们并没有调整经济增长目标,导致对平台型公司收缩性政策的空间变小,甚至还需要一些实质性的强化或刺激政策,因此,对平台监管的缓和,在我们看来是一个自然而然的结果。

第三,无论是3月16日刘鹤副总理主持国务院金融委会议的表述,还是后期与PCAOB谈判的积极推进、游戏版号重启等的落实,板块的监管风向已经在实质好转。

总结来说,我们认为会议对于缓解过度悲观的预期,还是有积极的帮助,而最近互联网走弱的主要原因,还是叠加了疫情及疫情防控的升级,导致平台所依附的整体经济前景堪忧,而本次会议,对市场关注的宏观经济前景也一一做出回应,我们认为市场已经很大程度上反映了疫情及疫情防控对板块的不利影响,之后有望更积极的向前看恢复状态。

风险:宏观、监管以及疫情不确定性。

建筑

政治局会议明确了稳定经济的总基调,其中对投资领域,提出全面加强基础设施建设。前期4月26日习近平主持召开中央财经委员会第十一次会议也强调,全面加强基础设施建设构建现代化基础设施体系。回顾4月以来建筑板块表现较为波动,主要体现市场对稳增长预期的反复。站在当前时点我们看好后续建筑板块表现,理由包括政策继续发力、行业基本面向上、估值仍有空间,共同决定了在市场磨底阶段,建筑板块仍具有相对的配置价值。

一是政策继续发力:前期我们看到政策对于稳增长层层布局,财政政策加大支出预算、专项债密集发行为基建资金端打下了基础。而年初以来实际落地不及预期,我们分析原因主要包括几点,一是地方财政资金仍偏紧,拍地收入下行、疫情的支出均形成拖累,需要更多渠道发力支持,如中央的转移支付;二是城投资金监管仍较严,银行配套资金投放也有发力空间;三是前期审批流程仍然制约了到位资金的快速投放,比如大型项目的落地涉及规划、环评、招投标、融资到位等诸多环节,各环节专注合规要求一定程度上限制了实物工作量的形成。那么目前我们已经看到政策进一步发力的迹象,如前期的银行降准有望带动银行资金投放、央行提出保障城投平台合理融资需求,以及本次政治局会议提到强化土地、用能、环评等保障,均有可能带动后续建筑业实物工作量加速增长。

二是行业基本面向上:3月起疫情影响现场施工,单月吉林、上海固定资产投资分别同比下滑45%、18%,从刚刚披露的上海建工、隧道股份的一季度业绩来看,企业收入盈利也受到一定影响,我们预计这一趋势将在4月延续;而招投标数据3月单月下滑24%,4月已呈现好转迹象,截至最新4月25日数据,4月单月降幅有望同比收窄,可能体现项目端正在发力。我们认为在疫情扰动下,后续政策发力紧迫性有望增强,叠加赶工期需求,有望带动疫情后建筑业景气度加速回升。

三是板块估值仍不贵:当前建筑央企AH股估值均在近5年的中枢附近或以下,在行业上行周期仍有表现空间。同时考虑到当前市场整体仍处于磨底阶段,建筑板块相对仍具有配置价值。

个股选择上,我们看好三条主线:一是综合性的龙头央企,央企的业务布局全面决定了企业受益的确定性,同时市场共识程度也较高;二是细分区域或者领域上,稳增长阻力小、确定性高的受益个股;三是成长性较好、估值回到区间低位的标的。

风险:疫情影响因素超预期;“稳增长”政策力度不及预期;地产行业基本面下行超预期。

建材造纸

我们认为此次政治局会议召开强调了经济发展和稳增长的重要性、基建投资的内需拉动、房地产的健康发展。对行业的影响主要在于3点:

1)会议提到要全力扩大国内需求,发挥有效投资的关键作用,强化土地、用能、环评等保障,全面加强基础设施建设。基建需求上行:基建占比较高的子板块(如水泥、防水、管材等)有望直接受益;

2)地产需求企稳,首次在政治局会议的层面上提出支持各地从当地实际出发完善房地产政策,支持刚性和改善性住房需求,支持地产端需求走向平稳,地产占比更高的子板块(五金、涂料等)有望迎来需求修复;

3)优化商品房预售资金监管,对地产商的资金周转有重大意义,一方面利好竣工端板块(玻璃、涂料、管道和石膏板),去年的竣工跟随新开工大幅下行,据我们从产业链调研了解,行业仍有大量的存量项目等待竣工结转,但地产商在预售资金监管下的现金流短缺导致竣工需求恢复缓慢,我们认为在稳增长、保交楼的大方向下,随着地产商现金流逐步改善,我们认为竣工有望逐步修复,另一方面,商品房预售资金的监管结合各地地产政策的边际放松有助于一些可能陷入困境的民营地产商改善自身的状况,对上游供应商的偿付能再次回到政策的节奏,信用风险受到控制,应收账款占比高、减值风险大的消费建材有望迎来估值修复,主要的受益板块是防水和涂料。

在标的的选择上我们坚持“谨慎看好,把握不确定性中的确定性”的观点,从历史上来看,基建资金到位和地产政策边际宽松后,建材需求一般是在1-2个季度的传导后才出现基本面的明显改善,我们期待今年下半年,建材有一个基建地产双重同比改善、量价齐升的旺季,带动建材板块迎来盈利估值双重修复的戴维斯双击。但随着稳增长政策的落地和需求修复,上游能源、化工品价格超涨的风险无法排除,这或导致建材板块企业下半年盈利出现明显分化,同时对地产客户信用减值风险的担忧也并未全面消失。因此,我们当前的推荐以尽量在不确定的宏观环境下消弭不确定性为目标,即在满足地产相对脱钩(基建、重装或C端需求占比高)、报表相对干净(地产暴雷减值风险小)、通胀环境下相对受益(国内或海外竞争对手受损更多/自身传导能力强)基本面特征的个股中进行遴选。在下半年我们看到需求确定性改善的信号、还有企业减值风险进一步出清后,一些中期成长性仍然较强、基本面我们长期看好,但阶段性受不确定性困扰,估值回调比较深的龙头,可能会显示出更高的弹性。

风险:原材料价格上涨超预期;基建与地产竣工需求不及预期;投产进度不及预期。

公用事业

首先一点是,会议强调了要做好能源资源保供稳价工作。去年限电频发后,政府是加强了对于电力保供的要求,同时也重申了煤电在当前这个电力结构转型期重要的战略地位,在新能源实现安全可靠发电前我国仍是火电主导,并且发挥托底的作用。我们认为这次会议同时强调了稳价,也是直面了在过高的能源价格下,火电行业从去年到今年一季度成本过高、发电亏损的问题。我们预计政府将继续通过增供增产、价格限定等措施来实现保供稳价,尤其是近期政府不断对电煤中长期合同的签订、价格落实进行监察,有望帮助上游燃料价格回归合理、下游可承受的合理区间范围内。

第二点,此次会议仍然维持“稳增长”路线,全面加强基础设施建设。我们认为绿色清洁能源投资以及可带动的相关的电网通道建设、电网优化、储能建设等,会是今年基建的重要组成部分。绿电投资既可满足短期稳增长诉求,带来较大的投资额同时提供了就业机会,分布式能源、户用光伏大力发展为农村创造额外收入,同时长期来看符合国家低碳、零碳发展目标。我们预计政府将继续在项目资源释放、土地资源协调、电价机制、电网消纳、金融利率政策以及补贴发放来支持开展电力电网建设和高质量发展,促进项目投资吸引力、手续便利性。

子板块推荐:

电力运营:

我们优先推荐同时布局火电+新能源电企,尤其是火电的配置机会。我们认为政府当前保供稳价的决心是坚定不移的,煤价调控措施也在陆续出台,5月电煤中长期合同将开始执行,更低的合同价格将有望带动电厂的入炉标煤单价环比下降,边际利润进一步得到改善。现货方面,3月中旬以来,动力煤现货价格呈现走低趋势,叠加日耗下滑、库存抬升,电厂处于观望状态,我们预计二季度电煤价格淡季仍将保持相对疲软态势。此外,我们认为一季度火电企业的业绩表现整体较为超预期,市场此前非常担忧大额亏损,股价反应较为激烈。我们认为这样的业绩会使得市场信心有一定修复。同时,我们认为火电行业二季度盈利规模有望进一步扩大,逐季度改善确定性强,重申买入机会。

电网设备:

电网作为传统基础设施板块,我们认为无论是发展风光大基地还是分布式,智能电网、特高压作为新能源配套设施都是比较刚性的投资需求。我们看好“十四五”期间电网投资年复合增速7-8%,一季度实际电网投资增速在15%,侧重特高压、配电网、数字化等重点环节,利好相关龙头。此外,我们预计2022年抽水蓄能项目核准将会有序开展,“十四五”迎来黄金发展期,累积装机规模从当前的30GW提升到2030年120GW以上,投资空间较大。

上游风光制造:

光伏:我们认为今年国内需求中性假设维持在80GW,分细节来看,一季度工商业需求超预期,同比明显抬升,去年的高耗能管控促进了工商业对绿电的兴趣,户用方面从3-4月开始建设节奏受疫情扰动、略有放慢,但疫情防控放松后有望逐步恢复正常,我们认为整体分布式今年仍有望贡献40-50GW体量。地面电站方面,我们认为整体需求保持强劲,招标体量已经达到60GW,且招标时间点显著提前,显示除了下游较为积极的投资意愿。我们认为下半年组件回落至1.85元/瓦及以下水平有望带动地面电站需求启动,预计时间点会在在三季度末、四季度。全年来看,我们维持全球需求220-230GW-AC判断,前三季度以海外需求和国内分布式为主,四季度国内大型电站陆续起量。综上,我们重点推荐1)2季度及展望明年基本面向上,业绩预期改善的组件环节,胶膜环节,分布式逆变器环节;2)受益分布式启动的国内户用龙头。

风电:上游降本趋势下,我们认为今年风电装机和招标需求持续强劲,陆上风电项目有较好回报率,大基地项目规划为长期增长空间提供强力支撑,海上风电发展进程持续超预期。2022年全年我们预计国内有望兑现新增装机60GW以上(同比+28%)和招标需求75GW以上(同比+33%),其中海风招标量有望达到15GW。当前时点,我们看好风电设备制造板块全产业链的表现,建议关注1)商业模式较好、业务空间更大的塔筒、海缆和整机环节,2)受益于全球风机大型化趋势和原材料价格下降的头部风机零部件企业。

风险:储能业务进展、光伏电站开发进度、海外电表业务拓展不及预期。

有色

当前有色板块主要的负面因素是需求侧的内忧和货币侧的外患。当前有色板块是A股目前盈利比较好的板块之一,其中有个利好的关键因素是供应。也就是俄乌危机带来了广泛的能源和有色工业品的短缺,而且这种短缺持续性比较强。但是,在供给侧的利好因素比较持续的背景下,为什么近期有色板块会杀跌呢,主要是需求侧的内忧和货币侧的外患。

需求侧,欧美的经济目前还在复苏过程中,俄乌危机带来的衰退影响短期还不是主要矛盾,总体上是向好的。而国内的需求,由于疫情的影响,其实带来比较大的压制,我们也观察到广泛的有色加工行业的开工率近期出现了下降。尤其是新能源车行业,本来就受制于上游价格居高不下难以传导,疫情的影响下导致下游出货量是雪上加霜。

而货币侧,主要是美国的加速加息导致美元定价的有色品种价格被打压,以及相关的A股估值水平的杀跌。但有个好处是,由于近期人民币贬值的压力释放,使得美元定价的一些有色品种的价格实际上有个缓冲垫,总体还处于偏强的状态。

本次政治局会议的表态和实体经济周期的演化,我们认为,以上的压制因素有望出现边际的改善。主要体现在“疫情要防住,经济要稳住”,稳增长的政策有望全面落地。如果再考虑到,美国一季度实际GDP增速已经出现负增长,显著低于市场预期,我们认为,美联储加速加息最猛烈的鹰派预期有可能逐步见顶。接下来我们可以观察5月4日美联储五月议息会加息50bp和缩表兑现后的市场反应。实际上,即使接下来美联储还会进一步紧缩,考虑到当前人民币汇率是有贬值的弹性的,这样也有利于美元定价品种的人民币价格。

也就是前期的需求侧的内忧和货币侧的外患,可能都会逐渐迎来边际改善,那么这种美国经济逐步放缓从而利好全球流动性边际改善,中国经济向好利好实际需求的状态,在结合当前俄乌危机背景下的供应紧缺,是历史上对有色品种最有利的一个宏观组合。

建议主要关注有色行业的两个配置方向:一个是工业金属和贵金属层面,就是,短期配稳增长背景下的工业金属,如铝铜锌;中期配滞胀风险逐步显性化的黄金。

第二个方向就是新能源金属,锂钴镍。关键的边际变化在于疫情缓解之后的新能源产业链需求否极泰来,以及前期估值杀跌之后的大幅修复。在这个背景下,我们更倾向于去找有明确上游α的标的。

值得注意的是,就是当前的估值修复,他主要是在修复短期内美元流动性收紧和国内疫情带来的估值下杀,但是对于中期,在新能源领域的绿色滞胀问题,考虑到锂钴镍上游产能周期的刚性,目前还没有太好的解决办法。

绿色滞胀是什么?一般来说指的是上游价格好,但是把下游压制的无利可图,导致整个行业增速被压制。大家也看到宁德时代一季报的情况。因为新能源车的需求一定程度上对于价格还是比较敏感的,当量价齐升的时候是这个板块最舒服的戴维斯双击的过程。但是当前的情况是,涨价但是需求一定程度上被抑制,会带来业绩的释放和估值的挤压。当前价格合适,是在当前非常高的锂钴镍的价格下相对便宜,如果价格回落,也不至于非常便宜。也就是说,当前短期的板块估值修复是要修复,但是有限度的。当上游的供应逐步释放,出现价降量增的状态出现的时候,整个板块的估值才能真正好转,但是在那个时候要结合价格下降之后对eps的压制。

所以,在短期估值的修复过程中,我们认为锂钴镍板块是大有可为的,而且反弹幅度不会小;但是我们更偏向于找阿尔法标的,就是我们找真正能通过供应放量来通过成长来解决这种绿色滞胀的标的,尤其是锂钴镍的资源扩张成长性强的品种。

风险:下游新能源产业链需求不及预期。

钢铁

这次政治局会议对于钢铁来说是比较积极的,尤其是提振市场对钢铁下游需求的信心。前期市场担心我国全年经济增长目标在面临疫情、全球地缘政治冲突等不利因素下,是否仍需确保完成,进一步导致市场对钢铁下游需求预期的弱化。会议定调打消了这一顾虑,会议指出,要“扎实稳住经济,努力实现全年经济社会发展预期目标”,这意味着,政策对于经济增长的诉求仍强,同时我们还可以看到会议对地产及基建的相关表述更为积极,也表明政策有望进一步发力。

2Q钢铁需求有望兑现“强预期”,行业或出现供需错配。年初至今部分钢铁股涨幅已达30%+,市场主要交易的是对需求改善的预期,我们认为目前钢铁下游需求及钢企盈利仍较弱,在“弱现实”与“强预期”的拉锯中后续钢铁板块实现超额收益的关键在于实际下游需求能否兑现“强预期”。我们认为2Q钢铁下游需求兑现预期的概率较大,原因在于:1)俄乌冲突下贸易受阻及能源价格上涨导致欧盟出现钢铁供需缺口,更进一步导致全球钢铁供需趋紧。近期全球钢价显著上升,国内外钢材价差扩张至历史高位,有望提振国内钢铁直接及间接出口;2)稳增长周期中,2Q疫情影响消退后内需有望迎来补偿性修复,钢铁内外需有望向上形成共振。我们认为在产量压降背景下,供给难以匹配需求的复苏,行业或出现供需错配。

2Q产业链利润分配有望再均衡,钢企盈利有望扩张。1Q黑色产业链利润向上游集中,核心原因在于俄乌冲突下焦煤供应产生较大扰动。我们认为随着2Q钢铁下游需求复苏,在供给弹性较低的背景下,钢铁供需将产生较为明显的边际改善,炉料价格弹性更弱,钢价上涨有望从成本驱动转向需求驱动,带来钢企利润的回升,钢铁板块有望实现超额收益。

行业格局重塑,中长期看好板块龙头投资机会。双碳目标及能耗双控正成为钢铁这个高耗能、高碳排行业的供给长期约束,我们认为钢铁供给已基本见顶,供给过剩的格局或将迎来重塑,钢价及板块盈利中枢有望上移。同时碳交易市场等绿色冶炼引导机制的引入将使得行业成本差距再次拉开,行业集中度提升有望加速,龙头企业有望凭借自身成本及绿色冶炼优势持续兼并整合,穿越周期实现成长。我们看好现金流良好,同时分红高且稳定板块龙头估值向上修复。

估值与建议:钢铁板块本轮调整后,估值已处于历史底部(申万钢铁PE(TTM)已降至过去10年18%分位值)。我们测算分红稳定板块龙头,目前股息率均处于10个点以上,具备高性价比。在供给受限,原料周期见顶回落的背景下,强预期的兑现会成为板块行情重要的催化剂,我们认为钢铁板块有望在2Q迎来估值修复。

风险:地产景气下行超预期;疫情发展超预期。

化工

结合政治局会议精神和一季度石化化工行业业绩变化的情况,我们建议关注如下的几条线:

政治局会议指出要全力扩大国内需求,发挥有效投资的关键作用,强化土地、用能、环评等保障。考虑到国内化工诸多产品集中度不高且进口依存度较大,龙头企业具备大规模资本支出的能力。资本开支驱动持续成长,中长期看好一线化工龙头投资机会。目前化工龙头(中证细分化工)与化工全行业市净率比值0.93,低于1,龙头企业估值性价比具备优势。我们认为随着疫情逐步好转以及国内稳增长政策下,后续化工品需求端有望逐步改善,龙头企业盈利有望逐步好转,同时未来几年化工龙头企业均规划了较大的资本开支,我们认为将驱动龙头企业在中长期持续成长,因此看好一线化工龙头中长期成长确定性带来的投资机会。

政治局会议指出要做好能源资源保供稳价工作,抓好春耕备耕工作。春耕之后国内化肥需求有望回落,从而加大产品的出口,利好磷肥、钾肥和氮肥企业。以磷肥为例,目前国内出口磷酸二铵、磷酸一铵(60%颗粒)FOB价格分别为1,078/1,154美元/吨,海外磷肥价格上涨带动出口盈利大幅提升。我国每年磷肥出口量占产量比重较高,随着国内用肥旺季逐步结束,我们预计2季度化肥出口环比有望改善,建议关注国内化肥企业出口带来的利润增量机会。

此外从已经公布的一季度情况来看,农药、纯碱等相关行业的公司受益于行业景气,业绩无论是环比还是同比,均出现了明显的增长。从全球粮价和国内房地产行业的趋势来看,相关行业的景气度有望维持。

风险:宏观经济下行风险;农作物价格和种植业收益下行导致化肥需求转弱。

科技硬件

4月29日中共中央政治局会议指出,“加快构建新发展格局,加快实现高水平科技自立自强”,科技硬件行业有望深度受益。

半导体板块:

自去年12月以来,由于市场担心行业景气度边际变弱以及板块估值高企,半导体板块持续调整,但实际情况来看,尽管受到国内疫情影响,半导体行业一季报普遍正增长,从近期披露的1Q22公募基金持仓数据来看,半导体仓位微升,功率、模拟、高性能数字芯片需求仍然较强。目前,受国际地缘冲突影响,全球半导体供应链的恢复仍受影响,部分电子特气等原材料价格进一步上涨,物流运输不畅,晶圆代工价格略有上涨,但我们认为,本轮调整已近尾声,板块估值在历史底部。展望2Q22,我们认为全球半导体行业的景气度呈现结构化特征,电动汽车和新能源产业蓬勃发展拉动功率器件需求增长,中游扩产带动半导体设备支出持续扩张,半导体产业链加速国产化,建议持续关注半导体板块的投资机会。

消费电子板块:

一季度为手机市场传统淡季,叠加俄乌冲突加剧和国内疫情反复的影响,手机、PC的销量出现一定的下滑,相对于1Q21的消费电子市场的高基数,投资人对于手机和 PC上游产业链的成长性信心不足,板块估值已调整至历史底部区域。展望2Q22,我们认为,随着海外疫情管控放开带动消费市场恢复,国内疫情逐步得到有效控制物流缓解和制造业恢复,国内消费电子产业链有望实现全面复工复产。从下游应用来看,手机厂家加大在智能硬件和智能穿戴的横向拓展布局,国内外科技巨头持续加强对ARVR软硬件的生态布局, ARVR和 AIOT有望成为消费电子市场未来核心增长驱动力。从投资建议的角度,我们建议投资者中期无需过度悲观。

汽车电子及通信:

尽管目前由于运营商设备产业链面临电信资本开支周期下行的潜在风险,但通信设备板块不乏海底电缆、企业通信、物联网模组等具备基本面长逻辑的细分赛道,在板块整体估值处于底部的背景下,优质细分赛道的龙头标的仍受到基金持仓的青睐。

风险:下游需求不及预期;原材料价格波动;汇率波动。

机械

4月29日中共中央政治局会议召开,再次释放“稳增长”政策信号,机械行业有望受益。

建筑工程类装备:

首先,从宏观政策角度,财政政策要求谋划增量政策工具、加大相机调控力度,货币政策要求用好各类货币政策工具,以及房地产政策支持各地从当地实际出发完善房地产政策,支持刚性和改善型住房需求,我们认为,上述政策将对建筑工程类装备形成利好。

短期来看,工程机械面临需求下行压力。2022年3月我国挖机销量3.7万台,同比下滑53%,降幅环比扩大40ppt,3月挖掘机利用小时数同比下降17.2%,呈现短期衰退趋势。4月以来,汽车起重机需求继续边际下行,在此背景之下,宏观调控政策发力,有利于行业需求企稳。当然,货币和财政政策的发力,也需要适当的传导机制,我们期待在疫情得到控制后,机械利用小时数环比改善,带来行业需求恢复。

从工程机械行业一季报而言,主要主机企业净利润下滑幅度超过50%,我们预计行业最差的时候已经过去。此后行业基本面有望逐季改善。本周宁德时代正式宣布进入换电行业,同时国家发改委等部门针对各地区发布关于提升充电基础设施服务保障能力的指导意见,其中提到推动换电模式应用推广,围绕矿场、港口等场景,建设布局专用换电站,以及推动主要应用领域换电标准统一,我们重申此前于2021年12月6日发布的深度报告《换电设备:提升补能效率,优化资源配置》中的观点:随着车辆保有量继续增加,换电模式有望成为对充电模式的良好补充 ,具备广阔的中长期发展前景本周宁德时代正式宣布进入换电行业,同时国家发改委等部门针对各地区发布关于提升充电基础设施服务保障能力的指导意见,其中提到推动换电模式应用推广,围绕矿场、港口等场景,建设布局专用换电站,以及推动主要应用领域换电标准统一,我们重申此前于2021年12月6日发布的深度报告《换电设备:提升补能效率,优化资源配置》中的观点:随着车辆保有量继续增加,换电模式有望成为对充电模式的良好补充 ,具备广阔的中长期发展前景。

通用装备:

通用设备方面,短期制造业景气受到内需、出口两方面影响,同时原材料价格维持高位, 3月中采制造业PMI为49.5,环比下降0.7ppt,回落至荣枯线以下。从微观企业数据来看,3月份,工业自动化企业台达电、上银科技、亚德客营收同比增速分别环比回落12.5ppt/5.9ppt/3.1ppt,增长动能呈现下降趋势。从短期而言,疫情导致全国各地的停工停产,对于机械装备制造业供需均存在压制作用。此次政治局会议,提出实施退税减税降费等政策,这将有利于改善企业生存环境,提高企业持续经营能力,从而带来通用制造业整体的中期稳定。从投资建议的角度,我们建议投资者中期无需过度悲观,短期需更多观察政策传导机制和企业经营的边际改善情况。

风险:换电站投资建设不及预期;新能源汽车销量不及预期;政策法规变化。

交运

这次会议提到“要坚持全国一盘棋,确保交通物流畅通,确保重点产业链供应链、抗疫保供企业、关键基础设施正常运转”,与去年的中央经济工作会议和政治局会议相比把“全国一盘棋、全国物流畅通和保障产业链供应链稳定”放在了更加关键的位置,这与前几天国务院发布的《关于加快建设全国统一大市场的意见》有一定的契合。

这次疫情对物流的影响比较大,尤其是公路物流上,截至4月底,跟踪的数据显示全国的公路整车货运流量到目前是下降了20-30%,上海下滑了80-90%,周边的省份比如说浙江和江苏也都受到了一定的影响,分别大约下降了20%和40%。而疫情对物流的影响这么大部分原因也是各个地方对物流管控的不一致,各地防疫政策的不一致导致了货车司机在出车的时候面临很多问题,所以效率较低。最近交通部和国务院出了一系列的政策来保障物流畅通,比如说全国互认的48小时核酸、全国互认的物资保障通行证,其实也是在尝试寻找一个最大公约数,但这个是在疫情时期出台的一些政策,但未来从物流角度去建立统一大市场,我们认为是几方面:

第一方面是建设全国的现代的物流枢纽和网络。不同于现在各省甚至各市的物流枢纽,未来要形成一批全国层面的物流枢纽,可以从更高的层次来把控物流的走向。

第二方面是数字化建设来保障物流结合商流和信息流,尤其是以数字化供应链为核心的线上线下、2B2C一体化的管理及服务。

第三方面是大力发展专业化的物流公司。未来中国的供应链和产业链会越来越复杂,要保障供应链稳定,需要专业的事情交给专业的公司去做,未来专业第三方的物流公司才有助于产业链稳定并真正促进全社会物流降本增效。

最后提一点,这次会议也提到了“对受疫情严重冲击的行业实施一揽子纾困帮扶政策”,交运当中的客运出行这几年都受疫情很大,航空公司这几年每年都亏百亿元,未来可能会有一些纾困政策。

风险:国内疫情反复或需求疲软导致业务量增速低于预期;油价大幅上涨带动成本上涨。

汽车

这次的政治局会议中讨论到的“确保重点产业链供应链、抗疫保供企业、关键基础设施正常运行”,我们认为,中国汽车产业链有望迎来有效改善,包括长春、上海等的汽车产业链恢复将有效扭转,快速复产将给市场增强信心,后续如果产能和需求如期恢复,我们认为有望带动估值重回上行轨道。

乘用车:

3月产销符合市场预期,供给限制补库减弱,自主延续份额提升趋势。3月零售同比下降幅度较大,疫情在吉林、上海、山东等地扩散,各地采取不同程度的封控措施,影响消费者到店选购频次,同时部分车企受此影响于3月下旬开始减产/停产,在此背景下整体产销表现稳健,符合此前预期。3月呈现产量>批发>零售,渠道加库存、但幅度小于上月。结构上看,自主品牌持续走强,市场份额继续扩大,3月自主批发零售份额均超越48%、同比+9ppt,主要由新能源品牌(包含传统、新势力)增量带动,部分头部自主品牌仍受到较大的供给限制。

1-3月整体来看,零售/批发/产量分别同比-4.5%/+8.3%/+11.0%,终端需求略低于2021年,但批发和产量受益于加库存增长较快,当前库存水平仍然不高。分品牌来看,自主新能源品牌以及部分合资品牌跑赢市场,销量超越翻倍增长的包括哪吒、零跑、比亚迪、特斯拉、广汽新能源、理想、小鹏,合资品牌包括上汽大众、广汽丰田、广汽本田,主要由于去年同期芯片供给受限导致低基数。车企来看,上汽、广汽均实现同比正增长,吉利、长城等头部自主品牌主要受限于芯片供给端的影响,1季度销量出现同比负增长。

新能源车表现亮眼,渗透率持续维持高位,涨价冲击比较可控。3月新能源乘用车批发销量45.5万辆,同比+122.4%,环比+43.6%;零售销量44.5万辆,同比+137.6%,环比+63.1%,渗透率进一步提升超过25%,景气度维持高位。市场多点发力,比亚迪维持领先地位,上汽、广汽、长安等传统车企新能源车型销量表现亮眼。3月厂商批发销量突破万辆的企业有13家,较2月增长8家,较去年同期增加2家。受电池涨价影响,3月新能源品牌普遍提价,部分品牌提价后订单不降反增,部分品牌涨价前窗口期订单加速涌入,我们预计2季度仍将保持景气度和渗透率。

疫情及复产的更新:

疫情对产销的影响分两方面,直接影响当地有产能的整车企业,其次由于产业链长,当地零部件停产间接引发的其他地区车企减产/停产,尤其上海及长三角、东北是比较重要的汽车产业集群,一汽、上汽、特斯拉、华晨宝马等车企的疫区所在地工厂先后自3月中下旬起逐步减产/停产,疫情封控也产生了较深远的影响,很多车企提及零部件短缺。

截至目前,长春、上海已经陆续推动复工复产。长春方面,目前一汽在长春5大主机厂全部复工,一汽红旗蔚山工厂、一汽大众、一汽丰越实现整车下线,一汽奔腾、一汽解放完成生产线调试,已启动生产。上海方面,上海经信委于4月16日发布复工复产疫情防控指引(第一版),列示600多家白名单企业(后续还会有第二批名单),相关汽车产业公司于4月18日开启复产压力测试,如果进展顺利会逐步恢复生产节拍。

产销影响及预期:

4-5月应保守预期,全年产销暂不做调整。考虑到车企一般2-3周的部件库存,如果复产顺利,理论上不至于引发全国更大范围的停产。但考虑到复产涉及到的人员召回、物流运输、设备调试等环节复杂,我们预计开始复产到产能比较充分释放仍需较长时间。按照疫情当地车企产能/停产时间测算,4月产销影响在25万辆,再考虑其他车企可能出现的减产,预计4月环比降幅较大,我们建议投资者应对4-5月产销进行保守预期。

往全年看,供给方面车企产能弹性大、能够实现回补。需求方面,上海/吉利占全国销量比在3%/1%,影响有限。同时参考海外市场以及去年国内疫情集中地区,相关管控对短期汽车产销产生抑制,持续时间与管控期相当,伴随疫情管控放开,消费者刚性需求或将延后释放,也会存在报复性消费的行为,带来需求的快速恢复。如果没有发生多地疫情加剧、停产/减产频发,抑或出现小企业倒闭、公司裁员等更严重的经济连锁反应,进而导致居民收入预期下降、购车意愿明显下降的情况,我们认为无需下调全年产销预期。

实际复产节点好于市场预期,利好汽零产业链估值修复。此前市场预期对产业链有1.5个月的营收及利润损失风险,我们认为优秀的公司有望通过优秀的复工复产管控和优异的品控,在疫情结束后进行订单回补,从而实现业绩和估值修复,但整个过程仍依赖于疫情能否得到全面控制。

风险:国内疫情反复影响下游需求;下游PBC制造业景气度下行超预期;新技术拓展应用不及预期;行业竞争加剧风险。

食品饮料

政治局会议继续强调“稳增长”,扎实稳住经济,努力实现全年经济社会发展预期目标,发挥消费对经济循环的牵引带动作用。加上近期国务院办公厅发布《关于进一步释放消费潜力促进消费持续恢复的意见》,要求采用多重措施,对餐饮、零售、旅游、民航、运输等行业进行纾困帮扶,稳定消费服务市场主体;我们预计随着促消费政策逐步落地,受疫情影响的消费场景有望边际恢复,提振投资信心。我们推荐两条主线:

白酒:

白酒具有较强的社交属性,和宏观经济相关性高,稳增长政策带动投资和消费,有助于增加白酒消费场景。同时各省财政积极发力,作为多地地方经济支柱的白酒企业也纷纷扩产,今年以来茅台系列酒、五粮液、汾酒、今世缘、舍得等公司均已公告扩产计划,从中长期来看,利于龙头公司高质量发展。公司方面,高端龙头酒企改革稳步推进。

短期来看,近期疫情对白酒需求仍有影响,但淡季疫情对全年业绩影响有限,当前估值性价比高。疫情在部分地区持续,限制白酒消费场景,但我们对白酒板块依然比较乐观:1)疫情大规模爆发出现在传统节日春节(全年消费占比30-40%)之后,而3-4月份是消费淡季,在全年占比不足10%,虽然五一婚宴占比高,但场景只是延迟而非消失,疫情结束后仍有回补空间,对全年EPS影响有限。2)白酒龙头符合国内经济内循环逻辑和中产阶级消费升级的逻辑,白酒龙头品牌壁垒高、竞争格局好,尤其是高端和次高端龙头,具有相对较强的定价权,将持续受益国内消费升级。3)白酒公司具有较强的业绩调节能力,比如很多白酒一季度动销占比在30%左右,但是回款已经完成40%-60%,奠定全年业绩的确定性,短期疫情冲击对二季度有些影响,对全年表内增速影响不大,目前一季度报基本披露完毕,整体情况较好,再次印证白酒板块较强的抗风险能力。

大众必需品:

疫情期间受益居家消费,C端需求增长,物流畅通保障供应。疫情以来大众必须品需求端增长,但物流影响较大导致部分公司无法及时供应。此外上游大宗商品、运费价格上行也给食品企业带来压力。在两头承压的背景下,此次会议提出:1)坚持全国一盘棋,确保交通物流畅通,确保重点产业链供应链、抗疫保供企业、关键基础设施正常运转;2)做好能源资源保供稳价工作。我们认为需求、成本的制约因素有望逐步消除,大众品板块受益明显,我们推荐需求端受益居家消费,成本端相对可控的相关公司。

风险:竞争加剧、需求疲弱、线下业务拓展不及预期、宏观经济下行影响白酒需求,省外扩张不及预期,食品安全风险。

轻工零售美妆

4月29日政治局会议对于整体消费提出了“要发挥消费对经济循环的牵引带动作用”,同时对于供给端,提出支持市场主体、保障供应链的帮扶政策:1)要稳住市场主体,对受疫情严重冲击的行业、中小微企业和个体工商户实施一揽子纾困帮扶政策。2)要坚持全国一盘棋,确保交通物流畅通,确保重点产业链供应链、抗疫保供企业、关键基础设施正常运转;对于需求端,提出稳就业、保障民生,提振消费信心的支持政策:会议要求要切实保障和改善民生,稳定和扩大就业,组织好重要民生商品供应,保障城市核心功能运转,稳控安全生产形势,维护社会大局稳定。

我们认为政治局会议的总定调有助于提振消费信心,支持消费市场有序恢复。我们重申看好美妆、家居、培育钻石等板块修复,以及重点公司投资机会。分板块来看:

美妆&医美板块:

Q1来看,在美妆大盘社零数据欠佳,以及3月下旬以来疫情在部分地区反复的情况下,美妆板块龙头公司一季报普遍取得高速成长,我们认为体现出行业发展的阶段特点:尽管大盘增速放缓,但受益于监管门槛的抬高、流量红利的衰减,行业的集中度提升趋势明显,使得华熙、贝泰妮、珀莱雅等龙头公司Q1表现明显跑赢行业,显示出强劲的增长态势。

展望Q2,行业最大的不确定性来自疫情的冲击,可能会从生产、原料供应、快递物流三个层面拖累美妆公司的业绩表现。但我们对美妆企业Q2的业绩表现仍有信心,来源于:第一,综合考虑美妆行业大促期间销售集中的属性,我们判断只要618大促前上述制约因素能有效恢复,则消费的回补有望填补前期的损失,从近期沟通来看,美妆公司亦在积极备战618,开展备货、方案设计等准备工作;第二,美妆消费需求粘性强,且消费者居家期间对美妆社会库存的消耗有增无减,有望更好的引导后续消费力的释放。

我们认为本次政治局会议中对保供、通畅物流、稳消费等方面的积极表述,以及后续可能出台的相关政策,有望降低疫情对行业的影响,并支持居民消费信心提振,进而帮助行业后续迎来消费反弹。进而我们认为龙头公司Q2业绩仍具较强防御性,以及对全年实现快速的成长仍具信心。

培育钻石板块:

培育钻石Q1依旧保持高速增长的趋势,从印度培育钻石进出口数据来看,3月印度培育钻石进/出口额2 /1.4亿美元,同比+157%/+60%,环比+31%/+9%,我们测算3月当月印度培育钻石进/出口额占钻石珠宝比重分别为9.1%/5.9%,同比+3.7/+2.0ppt;2022财年(2021年4月-2022年3月)培育钻石进/出口额占比分别为6.9%/5.1%,同比+1.5/+1.4ppt,可以看到培育钻石的渗透率持续提升,势头良好,且未来成长空间较大。

同时我们可以看到培育钻石行业上下游也正积极共振。1)下游品牌端:国内周生生已推出“未来石代”线上平台,进军培育钻石珠宝饰品运营,传统珠宝大牌亦积极布局,国外LVMH旗下泰格豪雅3月推出共镶嵌12ct培育钻石的高端腕表Carrera系列,售价高达37.6万美元,标志着培育钻石价值档次得到高端市场一定程度认可;2)上游生产端:力量钻石、黄河旋风3月相继公告定增计划,募集资金用于培育钻石产能扩充与研发投入,以满足下游旺盛需求。

我们认为未来随着疫情对于生产端影响减弱,消费逐步回暖,培育钻石行业有望延续快速成长趋势,且国内市场有望逐步接力海外市场,为培育钻石打开新的增长空间。

家居板块:

Q1来看,家居产业链有所承压,在3月下旬部分地区受到疫情影响之后,家居企业三月接单增长也受到一定影响,但家居龙头公司表现明显好于行业平均,也凸显出优质企业核心竞争力,在行业调整阶段有望快速提升份额。

展望Q2,我们预计由于家居企业工厂生产以及物流运输仍可能在上半季度受到一定的影响,但是随着疫情影响逐步减弱,家居企业接单以及终端消费有望呈现企稳并回暖的趋势。同时下半年为家居消费的旺季,我们认为家居消费相对刚性,部分家居消费需求短期受到影响,但是有望在下半年回补。

本次政治局会议强调了要全力扩大国内需求,此前发改委也提到鼓励家具下乡,我们认为未来随着政策端对于消费的支持与鼓励,有望进一步推动家居消费。同时会议还提出了支持各地完善房地产政策,支持刚性和改善性住房需求,我们认为家居等地产后周期行业长期来看,需求有望保持平稳增长,当前家居板块估值处于低位,龙头公司投资性价比较高。

风险:疫情加剧;地产调控超预期;原材料价格大幅上涨;核心客户流失风险;行业竞争加剧;新平台拓展不及预期。

农业

4月29日中共中央政治局会议指出,“要做好能源资源保供稳价工作,抓好春耕备耕工作”,农林牧渔行业有望受益。

农产品板块:

我们认为,在全球主要农产品库销比低位背景下,俄乌冲突带来的农业生产和出口扰动将放大供应缺口,原油和化肥价格上涨将抬升全球农业生产成本,农产品价格易涨难跌。一是俄乌冲突将显著扰动全球玉米、小麦供应链。俄乌均为全球重要的玉米、小麦出口国。据UNComtrade数据,2021年两国玉米/小麦合计出口占全球约15%/25%。二是油价上涨将推升农业产业链成本及生物能源替代需求。成本端:油价上行将推升农产品生产及运输成本。需求端:生物能源替代需求提升,将拉动玉米等农产品价格上涨。三是俄罗斯化肥出口存下降风险,将推升全球农业生产成本。俄罗斯是全球最大的化肥出口国。若俄罗斯遭受相关制裁,将影响化肥的货运和出口,并进一步推升肥料价格上涨。对我国农产品价格影响:生产成本提升,价格易涨难跌。原油、化肥等大宗商品涨价带来输入性成本上涨是关键。叠加外盘农产品价格上行催化市场看涨情绪,我们预计将驱动农产品价格进一步上涨。

种业板块:

科技创新将是粮食生产提效的重要推手:我们认为我国粮食安全不仅是供给问题,也是产业链竞争力的考量,政策旨在通过产业链各环节提效,推动整体农业综合生产能力提高,涵盖产前的耕种、制种,产中的农资、农机,及产后的储备制度建设。其中,制种环节作为种植产业链短板,效率提升空间较广阔。我国制种行业规模居全球第二,但研发费用率明显低于领先国家,行业体现大而不强的特征,我们认为通过科技创新,推动制种产业升级将是未来行业重要方向,今年以来我国在种源、创新保护、生物育种技术应用等方面出台诸多政策,也体现出政策通过科技创新推动效率提升的持续努力。

看好玉米制种行业长期变革:向前看,我们认为当前仍处于制种产业变革早期,科技创新将持续推动产业升级,而其中的转基因玉米商业化推广将对玉米制种行业带来深远变革:1)市场扩容,随着转基因玉米种子逐步替代普通杂交种子,我们测算玉米种业市场规模有望因此扩容50%以上;2)转基因育种研发投入大、周期长,行业门槛高,龙头企业有望借此提升品种差异化程度,中长期助推行业格局重塑和集中。我们看好制种行业将迎来产业变革,具有研发优势的种业龙头有望受益。

生猪养殖板块:

周期与成长共振,重点布局生猪养殖股:从周期角度看,高成本、低猪价、高负债加速产能去化。1)农产品价格上涨推升饲料成本,养殖完全成本较年初在自配饲料情形下提升0.7元/公斤,外购饲料情形下提升1.2元/公斤。2)生猪养殖亏损放大至512元/头,再度进入深度亏损区间。3月涌益咨询监测能繁母猪环比下降1.2%,再次进入快速去化阶段。3)多数养殖企业资产负债率处于历史高位,出栏均重下滑显示行业现金流紧张加剧。从成长的角度,我们认为进入周期上行阶段后,企业现金流改善将推动出栏量快速增长。同时当前规模养殖企业兼具扩张能力及空间,中长期成长性向好。整体看,我们认为2022年生猪养殖行业在周期与成长角度的机会均将明显改善,建议重点在此布局。

风险:地缘政治不确定性;疫情、自然灾害、政策扰动导致农产品价格遭遇不可预测风险;猪价低于预期;成本大幅上涨;出栏低于预期。

计算机

4月29日中共中央政治局会议召开,释放“稳增长”政策信号,计算机行业有望收益。特别的,过去一段时间内,软件行业遇到的一些挑战有望迎来缓解:

1.对于重实施交付的重型软件领域,在一些疫情较为严重的地区的实施和交付遇到了一些困难,如客户不让上门,配套硬件的供应链受阻,部分软硬集成的企业受到缺芯影响,毛利率下滑,存货周期变长,现金流恶化。好消息是在2020年中,多数企业已经积累了丰富的面对疫情的经验,能够部分缓解相应问题。

2.对于高客单价的软件领域,由于差旅不便,就算在实施领域能够通过历史经验保证实施交付的推进,在签单领域仍不可避免的遇到一些障碍。此外,部分企业领导也提到消费信心走弱,指出边缘决策者的消费决策可能更加谨慎。这可能导致BG端和C端的消费者减少IT支出,从而影响行业短期增长。

随着中央稳增长政策深化,我们相信一方面当前抗疫工作效率有望不断科学优化,平衡经济发展。另一方面有望通过退税减税降费等政策,改善企业生存环境,提高企业持续经营能力,稳定下游客群和中小厂商的经营能力。

当前,软件行业的估值已经达到历史低位。我们建议在反弹期间优先重点布局投资者较为熟悉,今年增长较为具备确定性的龙头白马。

补充一些特别有明确受益逻辑的细分赛道:

1)平台经济客群在过去发展遇到瓶颈,导致下游IaaS、IDC、服务器的需求不振,Capex增长持续低迷。若平台经济的发展能够重回有序赛道,则可能对其上游产业链有所拉动。

2)政治局定调”优化商品房预售资金监管”,可能边际上利好建筑产业链中的一些公司。

风险:创新业务需求不及预期;国内监管风险;疫情影响项目交付;市场竞争加剧。

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